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作者：吳靜君

REITs可以說是去年最火紅的商品，富邦一號推出之後即造成一股炫風，也活絡了台灣商用不動產的資金，但是REITs對於台灣的商用不動產有正面幫助嗎？你知道REITs的房地產投資策略為何？這些投資標的的表現如何？全球商用不動產市場哪些國家正在發光發熱？

REITs可以說是最火紅的商品，台灣在二○○三年立法院通過不動產證券化條例之後，國內第一檔REITs「富邦一號」於去年二月正式募集，短短四天就爆出五倍的超額認購，中信房屋研究室研究員林怡君表示，REITs可以說是去年房地產中最熱門的話題。 

活絡商用不動產資金 

大家都知道，REITs是將不動產的固定資本投資，轉為證券持份型態，將不動產的所有權細分為有價證券，將原本高額的不動產分割成一張張具流動性的有價證券，主要獲利來源是固定的每年配息及買賣的資本收益，然而台灣的REITs收益率在四至五％之間，姑且不論REITs的表現如何、台灣逐漸升息之下是否對REITs不利，而你知道不動產投資策略是什麼？如何選擇連結的標的？以REITs的角度哪些國家的房地產火紅？國內的房地產表現又如何？ 

目前國內和REITs相關的金融商品可分為二大類，第一類，就是REITs，例如富邦一號等，另一種是投資REITs的共同基金，投資標的有全球的REITs普通股、REITs特別股、REITs無擔保債、商業不動產抵押債券（ＣＭＢＳ）、商業不動產擔保債務憑證（ＣＲＥ ＣＤＯ）等。

富邦一號：租金收益集中於富邦集團成員

現在已經公開掛牌的國內REITs有三檔，包含「富邦一號」、「國泰一號」及「新光一號」，而「富邦二號」及「三鼎」即將掛牌上市，林怡君認為，台灣REITs發行以來，促進整棟商用大樓規畫並透過良好管理發行，產生現金流量，因此對於台灣的商用不動產來說有正面的幫助，但是這些REITs所連結的標的為何？表現又是如何呢？中華信評資深協理蕭黎明表示，台灣的REITs所投資的標的不全然都是集團下的不動產，只要是表現良好、租金收益穩定的標的都會是REITs的投資標的。 

「富邦一號」是第一件台灣成立的不動產信託，以富邦一號的投資組合來看，有兩棟辦公大樓分別是富邦人壽大樓、富邦中山大樓，潤泰中崙商場為購物商場及天母富邦大樓為商務住宅，投資比重最高的是富邦人壽大樓，位在敦化與市民大道交接，屋齡約六、七年，屬於辦公大樓，富邦集團總公司就位於富邦人壽大樓內，承租戶多為富邦集團相關成員，因此續租率相當高，而富邦一號第二大收租來源為中崙商場大樓，佔信託基金收入的二八％，二○○五年與潤泰創新簽約（大潤發），是其最大承租戶，其中八六％的樓層由大潤發使用，合約效力達十五年。蕭黎明解釋，大潤發為台灣最大規模的量販店之一，其三分之二的股權由法商歐尚集團持有，而歐尚集團在法國居市場領導地位，所以，大潤發以本身在台灣市場的地位及母公司的支持，無形之中也為富邦一號提供了保障。 

富邦一號四棟不動產建築物建造於一九九九年至二○○五年，產品位置都位於台北市主要辦公地段及高級住宅區內，品質優於市場上的平均水準，不過蕭黎明卻特別指出，富邦一號的租戶及標的品質雖然優良，但是也顯現地域性及租戶過分集中的缺點，例如富邦大樓租金收益五○％以上來自金控下的成員，未來其一子公司出現問題，將給與富邦大樓負面的影響。

國泰一號：開放觀光，飯店有題材但波動性高

「國泰一號」的優勢在於長期的租賃合約、略為保守的財務政策及國泰集團的隱性支持，因此使得國泰一號的收益率相對穩定，以股權及管理而言，國泰一號與國泰集團關係密切，上市之後國泰集團持有信託三○％的單位，由國泰建築經理公司管理。 

國泰一號投資的標的為喜來登大飯店、中華大樓及西門大樓，比重最多的為喜來登大飯店，主要承租戶為寒舍餐旅管理顧問公司，自二○○二年簽約十五年，蕭黎明指出，國際大飯店的風險與經濟及突發事件的連動性很高，例如ＳＡＲＳ發生期間，飯店的幾乎沒有人住，而台灣國際飯店在一九九七年至二○○四年波動相當高，二○○○年平均住房率可以高達七二．六％，但是二○○三年因爆發ＳＡＲＳ，平均住房率馬上降至五七．四％，因此算是風險性較高的標的物，但他也認為，未來政府開放大陸人士觀光將有助於觀光飯店發展，是否挹助國泰一號發展值得觀察。國泰另一個標的物西門大樓、中華大樓皆屬於百貨零售大樓，位在西門町，出租率達百分之百，西門大樓主要承租戶為誠品股份有限公司，於二○○四年起承租也是十五年，國泰一號的租金收益也十分集中，光是寒舍餐旅與誠品兩家公司租金貢獻就達八二％，這也顯現國泰一號過度集中的風險，一旦租約到期或者過程有哪些變化，是否能夠順利再出租，值得投資人注意。 

新光一號：標的不限台北市，穩定度最高

「新光一號」則反映台灣新興不動產信託在市場上強健的地位，新光一號擁有高品質的不動產投資組合，產生穩定且持續的現金流量，支持新光一號在市場上的地位，而新光一號所投資的標的物為新光天母傑仕堡、台南新光三越大樓、新光國際商業大樓部份樓層及台證大樓部份樓層。蕭黎明特別推崇新光一號所投資的天母傑仕堡，他表示，目前新光天母傑仕堡承租戶有一三○戶，主要為外籍人士、外交官及高所得人士，由於新光天母傑仕堡地段優良，管理、維修的品質皆高，因此在商務住宅市場享有優良聲譽，二○○○年至二○四年，該大樓每年平均空置率為五．二％，二○五年至十二月止空置率也僅有四．三％。 

另外，新光一號是唯一將標的物移出大台北地區的，新光三越是台南新光三越百貨唯一承租人，雖然在某種程度來說也有集中性的風險，不過憑藉新光三越強健的營運及財務體質下，集中性的風險可以獲得緩和。蕭黎明提出看法道，新光三越是台灣最大的百貨公司，全台共有十三個點，移點率十分低，而市佔率卻高達三○％以上，二○○四年總營收達五七四億元，稅後淨利有三八億元，新光三越積極開發台南客戶，以及新光三越與新光集團密切關係來看，獲得集團支持可能性相當高，因此，即使二○一一年租約到期，續約的可能性也相當的大。

富邦二號：市場區隔，投資辦公室大樓

籌備中「富邦二號」為了市場區隔，現在所投資的不動產多為辦公室大樓，其中比重最高的是潤泰中崙大樓辦公室樓層，其次為富邦內湖大樓，以及富邦民生大樓，潤泰中崙大樓與富邦內湖大樓建造於二○○○年及二○○五年之間，屋齡非常的新，而富邦民生大樓屋齡較舊，有十六年的歷史。 

富邦二號的租戶結構也有集中性的問題，最大的兩個租戶是富邦金控成員及潤泰集團成員，分別佔總租金收入的三三％及二九％，不過富邦二號主要承租戶潤泰集團與其租約有十年之久，因此可以減緩租戶變動的風險。 

三鼎：三集團鼎立　分散投資，集中性低 

三年後問世的「三鼎」，所投資的標的物有三個，大陸工程的「前瞻二一」大樓、桃園南崁物流大樓的一樓至六樓、及頂好商圈的香檳大樓，前瞻大樓位在南京東路與光復北路交叉口，地上十三層、地下四層，總樓地板面積一二六五○平方公尺，屋齡只有四年，是該商圈中表現相當良好的辦公室產品。 

南崁物流大樓共十層樓，七至十樓為厚生橡膠公司所有，一至六層為誠品公司一○○％轉投資，而物流中心鄰近國際機場及國道高速公路，使該區域成為倉儲物流業發展非常適當的位置，並且該物流中心競爭性風險因為其屋齡與誠品開發物流股份有限公司的長期租約而降低。

位於頂好商圈的香檳大廈緊鄰捷運出口，而且該商圈是著名零售商圈，地點及交通的優勢使其在過去幾年擁有極高之出租率，只是屋齡長達三十五年，是最主要的顧慮，不過香檳大樓在專業第三人鑑定下具備的結構與消防安全性而獲得緩和。 

蕭黎明表示，相較來說，三鼎的集中性風險比其他REITs低，其前五大租戶約占其總租金收入的五○％，而且三鼎目前也沒有舉債投資，並且其投資標的方便處置，一旦有不動產出售還為此檔REITs帶來資本利得，而此三棟大樓的出租率近年來非常高，空置率目前均為零。此外，其租約平均期間為四．四年之租期，分配相當平均，而由於租約到期日較為分散，三鼎REITs的租金收益穩定度也較無疑慮。 

全球商用不動產租金收益仍然可期 

台灣升息趨勢是否不利REITs？ING彰銀安泰投信投資管理部副總經理劉益銘表示，目前台灣商用不動產題材正熱，利率還是很低，因此對於台灣REITs影響不大，不過有鑒於國內REITs最大的問題就是集中性過高，租戶收益集中在法人手上，因此不能有效的分散風險，然而，國內也有三檔以全球為標的不動產基金，達到分散風險的效果，然而以全球觀點來看，哪些國家房地產正熱呢？

亞洲商用不動產熱　日本、香港閃亮 

富邦投信全球不動產基金經理人胡耿銘表示，熱錢進入亞洲，帶動房地產增值，REITs在亞洲蓬勃發展，以全球三十四個商業活動為主的城市中，空屋率最低前十名中，亞洲就有四個上榜，其中東京、香港對於辦公室的需求持續增加，空屋率還會再降低。此外，商業發展成熟的國家，商用不動產具進入障礙，僧多粥少的情況下，租金收入看漲，再加上亞洲政府稅負優惠，使得亞洲REITs後市可期。 

劉益銘表示，二○○五年十二月AIG集團有意向Mori公司購買東京市中心建築物，金額高達三十四億元，若能成交將成為日本不動產史上最大交易，因此帶動三菱地產股價暴漲，根據專業不動產研究機構Real Estate Intelligence Service分析，日本東京Ａ級辦公室租金在二○○四年觸底，二○○五年漲幅為五％，二○○六年繼續維持，並且相較日本過去泡沫化的年代，漲幅狀況明顯緩和許多，因此不至於產生供需失控的狀態，這也有利於日本不動產的健全發展。 

根據Real Estate Intelligence Service的報告，香港未來兩年內會面臨辦公室短缺的問題，並且由於整體經濟成長支撐企業盈餘成長，也帶動了辦公室需求持續增加，因此預估二○○六年，辦公室租金水準提高將是香港不動產最火熱的題材之一，此外，劉益銘認為，受惠於大陸觀光以及美國ＦＥＤ升息政策告一段落，香港的升息壓力也暫告結束，因此香港的商用不動產，包含零售百貨、購物中心等都會繼續蓬勃發展。

升息減緩　美國商用不動產仍健全發展 

美國是最早發展REITs的國家，其商業不動產九○％以上多已經REITs化，不但多元且健全，雖然有升息、房地產泡沫化等負面題材干擾，但是，胡耿銘認為，商用不動產在房地產中更是落後指標，受泡沫化的影響不大，同時，美國的房地產結構比外界想像的健康，同時美國聯準會（ＦＥＤ）於二○○六年第一季會減緩升息腳步，因此聯邦住房不動產貸款抵押公司(Freddie Mac)評估，今年全美不動產指數有七％的漲幅。 

歐洲英國　走出低點，迎接上揚 

歐洲的英、德兩國持續看好，英國會是歐洲大陸最搶眼的國家，在英國持續改善就業環境，資金恢復信心，使得英國不動產由最近十年低點復甦，根據英國調查機構Capital Economic報告指出，二○○五年英國房地產整體上揚了四％，未來三年內還有二○％上漲空間，瑞士銀行則認為，今年英國營建股的整體漲幅也會贏過大盤。 

澳洲經濟改善　辦公室租金不看淡 

澳洲則是由於本身經濟環境改善，二○○四年不動產表現一直領先全球其他區域，因此劉益銘認為，在大環境支持、企業盈餘增長，供給仍然有限的情況下，澳洲辦公室租金不看淡，同時也是支撐澳洲不動產市場主要力量。

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